Изучение вопроса о сроках проведения первоначального покрытия аналитик первичного публичного размещения акций
Аннотация
Для образца 1758 посвящения аналитика покрытия на 448 IPOS, выпущенных в 1997 и 1998, я считаю, реакция рынка на рекомендацию варьируется в зависимости от сроков его освобождения. Позднее начало охвата рекомендацию ПОКУПАТЬ более выраженной реакции рынка. Так как "ранние" посвящения охвата преобладают аналитики относятся к управлению андеррайтеров и "позднего" посвящения преобладают беспартийным аналитиков, ранее сделанные выводы в конфликт интересов, эффект, кажется, больше связана со сроками охват, а не банковская отношения аналитиков.
Введение
Сроки рекомендации потенциально могут влиять на успех своего субъекта. Одобрение политического кандидата в несколько дней до выборов будет свежим в умах избирателей, чем одобрение выпустила месяцев назад. Положительный отзыв о ресторане, когда она впервые открывается может создать значительную клиентскую базу до эксплуатационные расходы стали слишком высокими. Наконец, руководство студии предпочел бы хороший обзор их фильма, когда она открывает в 3000 театров, а не шесть месяцев спустя, когда это только работает на кабельном телевидении.
Первый год, что первичное размещение акций торгов, в дальнейшем послепродажного IPO, является еще одним условиях, когда сроки рекомендации могут повлиять на успех своего предмета. Предыдущие исследования, аналитик считает, что рекомендации в отношении первичного публичного размещения акций (IPO) влияние акций. Эти исследования, однако, либо не были рассмотрены сроки рекомендаций или определить его не влияет на производительность IPO фонда (примеры см. Михаэли и Уомак (1999), Данбар, Хуанг и Шастри (1999), Картер, Piwowar и Страдер (2002 ) и Брэдли, Иордании и Риттер (2003)).
Эта бумага анализирует 1758 посвящения аналитика охвата выпущен на 448 IPOS, изданных в 1997 и 1998, чтобы определить, инвестор реакция на рекомендации, пострадавших от начала, когда аналитики охвата. Причина сроков аналитик охват может повлиять на результаты IPO акции в том, что структуры IPO вторичном рынке. По словам Чэнь и Риттер (2000) и Михаэли и Уомак (1999), инвестиционными банками и фирмами неявно выдачи комплекта аналитик охвата в андеррайтинга контракта. Из-за правил безопасности, однако, аналитики относятся к управлению андеррайтеров, в дальнейшем связанных аналитиков, не может приступить охвата по крайней мере до 25 дней в вторичном рынке. Если инвесторы отдают себе отчет в негласный договор охвата и предвидеть связанные аналитики начнет охват, как только ограничения будут отменены, то рано связанных рекомендации, которые не могут иметь значительное влияние, как позднее охвата.
В соответствии с молчаливого согласия покрытия связанных аналитики часто инициировать покрытия на их коренных народов и сделать так рано, на вторичном рынке. Дочернее аналитики инициировать охват в среднем пять недель после даты предложения; шесть месяцев раньше, чем в среднем посвящение от беспартийных аналитиков. Опуская 14 вопросов, которые не имеют научно-активных андеррайтеров, 97% выборки получает по крайней мере один аналитик аффилированных начала ходе послепродажного и 80% от IPOS получать покрытия из всех своих аффилированных аналитиков. Похоже, что если рынок ожидал раннего связанных охвата аналитик они редко бывают разочарованы.
Я считаю, что покупать рекомендаций выпустили по меньшей мере 2 месяца после даты предложение, которое определяется как "позднего" посвящений, имеют большее влияние на IPO фонда производительность, чем те, выдается в течение первых 2 месяцев, которые определяются как "ранние" посвящений. Поздний посвящения покрытия с рекомендацией покупать генерировать среднем три дня рынок скорректированные совокупной доходности по 2,19%. Это значительно выше, чем в среднем три дня возвращения -0,03% на ранней рекомендацией покупать. Я не нахожу никаких доказательств того, значительные прибыли конце мероприятия отменено в течение недели после рекомендации. Таким образом, стоимость покупки рекомендации, как представляется, зависит от его сроков. Это согласуется с раннего охвата ожидают инвесторы и не имеющее аналогичное воздействие на IPO фондовых как позже посвящений.
Брэдли, Иордании и Риттер (2003) найти доказательства "подтверждение эффект" для раннего посвящения, где несколько одновременных рекомендации по IPO оказать существенное влияние на его акций. Мои выводы подтверждают результаты, но я также не считаю, что в конце несколько рекомендаций иметь большее влияние IPO акций. Три дня рынок скорректированные возвращает среднем 4,58% в конце несколько посвящений по сравнению с 3,05% на ранний несколько посвящений охвата.
Потому что инвестиционно-банковских принадлежность влияет когда страховое покрытие начинается, я для контроля времени в наименьших квадратов регрессионного анализа. Существенное позитивное влияние времени, независимо от принадлежности аналитик, находится во всех тестах, даже после контроля по нескольким рынка и компании-специфические особенности. Это обеспечивает дополнительную поддержку, что сроки рекомендации отражается на эффективности IPO акции. Таким образом, этот документ свидетельствует, что когда аналитики инициировать охват большего влияния на последствия их рекомендации, чем отношения с аналитиком IPO.
Остальные бумаги начинается с разделом II, которая предоставляет обзор литературы по аналитик и состояния моих гипотез. Раздел III содержит описание сбора данных и образцов фирм. Раздел IV содержит анализ инвестор реакция на рекомендации, основанные на принадлежности аналитиков и сроки. Раздел V включает в себя как минимум в квадрате регрессионного анализа, а в разделе VI предлагает с заключительными замечаниями.
Обзор литературы и гипотезы
Раздел 5 (с) Закона о ценных бумагах 1933 года (Закон) ввел "тихий период" в течение всего периода, что IPO в результате регистрации через первые 25 календарных дней, что фирма торгов на вторичном рынке. В течение этого периода затишья любого агента связанных с выдачей фирмы или первоначального публичного предложения не должны предпринимать никаких действий, которые вызывают интерес в размещении, пока информация распространяется через проспект. (1) Заявления прогностического характера, таких, как прогнозы и рекомендации, не могут быть освобождены только спокойный период истек. Компании, обязаны в течение периода затишья, освободить факты материала бизнеса для общественности. Доходы докладов и новых контрактов примеры материала бизнес-информации, которые не ограничены во время спокойного периода IPO. В мае 2002 года SEC, NYSE и NASDAQ увеличился спокойный период для последних 40 календарных дней после даты предложение.
Исследования о влиянии аналитик рекомендации на цены акций подтверждают, что они имеют значение для инвесторов. Уомак (1996) свидетельствует, что освобождение аналитик рекомендации существенное влияние фондового рынка в направлении их рекомендаций. Юргенс (2001) считает, что аналитик покрытия имеет значение для инвесторов, когда выпустили после объявления другие новости. Парикмахерская, Lehavy, Макниколс и Труман (2000) считают, что значительные расходы торговых должны получать отдачу от ненормального аналитик рекомендации и что эти расходы уменьшить прибыль почти до нуля. Я не ориентированы на торговые стратегии прибыли от аналитиков рекомендаций. Я рассматриваю, как отношения принадлежности аналитик по ведущим андеррайтером и сроков покрытия влияет на инвесторов реакция на рекомендации в отношении IPO. Существует потенциальная для широкого конфликта интересов в связи с большой сборов андеррайтинг (около $ 3 млн за $ 40 млн. вопрос), что банки зарабатывают и объективного исследования, которые они должны предоставлять их клиентам брокерские услуги. Две эмпирических исследований считают, что "конфликт интересов" эффекты проявляются в аналитик охват IPO. Михаэли и Уомак (1999) обнаружили, что свинец Андеррайтер аналитики вопрос купить рекомендации относительно слабые жертвы пытаются повысить их эффективность.
Инвесторы знают, что конфликты интересов рекомендации влияние аналитик и реагируют сильнее, беспартийным рекомендаций купить. Данбар, Хуанг и Шастри (1999) подтверждают, что Есть большие положительные результаты вокруг охвата посвящений от аналитиков не связанных с IPO, но считаю, что после исполнения рекомендации могут быть связаны с понижением аналитик, а не конфликт интересов ..
Два последних работ анализировать посвящения аналитика, охват и влияние аналитик принадлежности. Картер, Piwowar и Страдер (2001) сосредоточены на 136 высокотехнологичных IPOS издан в 1999 году, и не найти конфликта интересов при рассмотрении эффекта аналитик деятельности за 2-дневный срок после периода затишья. Брэдли, Иордании и Риттер (2003) изучить большой выборки первичных размещений в период с 1996 по 2000 год. Контроль за номер или докладов, выпущенных в течение окно событий, авторы считают, что принадлежность аналитик не влияет на IPO прибыли. Это в основном объясняется тем фактом, что значительную отдачу примерно в конце периода затишья вызваны IPOS, которые являются одновременно начало Многочисленные аналитики. Они утверждают, что этот результат согласуется с их "подтверждения" гипотезы.
Эти предыдущие исследования не нацелены на воздействие сроков аналитик покрытия на IPO производительности наличии. Брэдли, и др.. (2003) и Картер, и др.. (2001) имплицитно управления сроков только глядя на посвящения в течение 5-дневного. Данбар и др.. (1999) документы, когда аналитики инициировать охвата, но фокусируется в основном на постсоветском пространстве, рекомендации исполнении IPO. Михаэли и Уомак (1999), для надежности, рассматривать только те рекомендации, которые в течение двух месяцев после даты IPO и не найти конфликта интересов в силу. Они, однако, не сравнить эти события выпустила рекомендации по меньшей мере два месяца после того, фирма выходит общественности. Авторами являются сроки переменной в регрессионном анализе, но считаю, что является незначительным.
Инвесторы предвидеть потенциально неотрицательных (покупать, превзойти, накапливать или привлекательную) рекомендаций от аналитиков в начале вторичного рынка в связи с молчаливого согласия охвата аналитик андеррайтинга договора и ограничений, когда аффилированные аналитики могут инициировать охвата. Если инвесторы осознают молчаливого согласия охвата и ожидаем, связанных аналитики начать охвата раз ограничения будут отменены, то рынок получил сигналы от раннего рекомендации, когда страховщики согласились принять фирмы общественности. Брэдли, Иордании и Риттер (2005) найти этого времени отношения в реакции рынка на аналитик охвата первичных размещений во время "пузыря период" с 1999 по 2000 год. Эта статья отличается от их анализ не только в период времени, но и в том, что я явно модель воздействия времени в моем регрессионного анализа.
Отношения между охвата задержки после периода затишья и последствия рекомендации по IPO производительности фонда может быть логарифмической, а не линейная. Если рынок ожидает аналитик освещение в первые дни после истечения периода затишья то эффект задержки покрытие не может быть монотонно растет, а вместо этого оказывать наибольшее незначительное влияние в начале вторичном рынке. Эта процедура времени в соответствии с продолжительностью анализа модели (см., например, Кифер (1988)). Поэтому, я регрессионного анализа модели времени силу линейной и логарифмической.
Есть две рекомендации события, которые не могут быть затронуты сроки, потому что они, возможно, не следует ожидать со стороны инвесторов. Первое начало охвата настоятельная рекомендация покупать. Если инвесторы предполагают, что негласный договор охвата аналитик равносильно положительному освещению купить, превзойти, привлекательного и накопить рекомендации, то настоятельные рекомендации купить будет неожиданным и может обеспечить значительную отдачу независимо от того, когда они начаты. Вторым событием является негативной рекомендации (выполнения, держать, нейтральной или продажа). Эти негативные мнения не следует ожидать со стороны инвесторов и, таким образом, должны иметь негативное воздействие на фондовых IPO. С отрицательным посвящения охвата редко (менее 4% от моем примере) Я не включать их в тесты.
Данные
Выборочных данных состоит из первичного публичного размещения акций сообщили Томпсон Финансовые ценных бумаг "База данных SDC Platinum с 1 января 1997 года по 31 декабря 1998. (2) В соответствии с ранее исследований, финансовых компаний, инвестициях в недвижимость, акции не котируются на NYSE, AMEX или NASDAQ, в вопросах прав, фонды закрытого типа, блок вопросов, товариществ с ограниченной ответственностью, обратный выкуп заемных и предложения, где предложение по цене ниже чем на $ 5 исключены из выборки. Я также исключить, carveouts, спин-офф, а также иностранных фирм. Эти фирмы опущены, потому что я хочу сосредоточиться на IPOS, которые ранее не публичной отчетности и не имеют крупных акционеров на зарубежных рынках. Окончательный размер выборки первичных размещений составляет 448 компаний.
Я собираю первоначальный возвращает IPO, купить и держать возвращается и рыночной капитализации образца фирм из CRSP. Я вычислить недооценке как первая цена закрытия на CRSP меньше цены предложения. Я вычислить ежедневные рынке скорректированные возвращает путем вычитания вернуться на равных CRSP-взвешенный индекс из сырья возвращения выпуск фирмы в день Т. Накопительное рынке скорректированные возвращения рассчитывается путем сложения ежедневных рынке скорректированные прибыли за окно событий. Холдинг период возвращения три недели и один год рассчитаны в качестве сырья купить и держать (геометрический) возвращает меньше покупать и удерживайте возвращения CRSP равных взвешенного портфеля.
Семь фирм котировку в течение первого года после посещения общественного в связи со слиянием. Пятьдесят шесть фирм исключено во время их второй год аудиторской фирмой; 39 принимали участие в слияниях / поглощениях и 17 были исключил для обмена, не отвечающие требованиям (цена акции слишком мало, не хватает средств и т.д.). При исключении из списка произошли об исключении из списка возвращения был включен в купить и держать возвращается. Я проверил акций, акций сохраняется pre-IPO акционеров и состав синдиката по IPO проспекта и 10k подал ближе к IPO даты.
Я использую ленте Доу-Джонса, чтобы подтвердить IPO сроки и собирать новости деятельности в течение первого года после IPO. Я собираю посвящений, модернизация, понижен, заработок-релизы и другие новости события на каждом выпуска фирмы. Я совмещаю аналитик данные I / B / E / S с аналитика деятельности собранные от Dow Jones, в результате чего в общей сложности 1758 первоначальных рекомендаций. Восемнадцать выдачи фирм не имеют аналитик охвата освобождены в течение первого года торговли. Банк привести инвестиций для 14 из этих вопросов не какую-либо рекомендации по аналитик Dow Jones или I / B / E / S в период выборки.
При составлении рейтинга для инвестиционных банков были Картер-Дэвид Мэнэстер рядах собраны с сайта Джей Риттера. Картер и Дэвид Мэнэстер (1990) создал систему ранжирования инвестиционных банков на базе, где банк, перечисленных в IPO "надгробие" объявление, что включение в финансовые печатных средств массовой информации, что списки детали предложения и IPO синдиката. Престиж банка определяется тем, насколько близко инвестиционного банка котируются под управление страховщиков. 9 рейтинг означает, что инвестиционный банк всегда чуть ниже перечисленные страховщики и лучшей репутацией, чем все банки, перечисленные в строках ниже. 9 рейтинг означает, что банк всегда, перечисленных в нижней части списка инвестиционных банков. Риттер обновления Картер и Дэвид Мэнэстер в (1990) и Картер, Темный и Сингха (1998) Рейтинги и добавил 0,1 на конец отличить от их рейтинга. Окончательный рейтинг колеблется от 1,0 до 9,1. Рейтинг 8 или выше обычно указывает на инвестиционный банк с высокой национальной репутации. Обычно в литературе место рекомендаций, содержащихся в порядковые номера, например, сильный купить = 1, умеренная купить = 2, 3 = нейтральная умеренной продать = 4 и продавать = 5. Каждый инвестиционный банк в моем примере, однако, использует в среднем лишь три различных оценок.
Поскольку инвестиционные банки полагаются на различные системы оценки, я не ранга рекомендации порядковый системы, но вместо этого доклада рекомендации, как они были первоначально объявлено (сильный покупать, покупать, превзойти, накапливать, привлекательный, выполнить, нейтральной, удерживать или продавать). Средний рекомендации для моего образца первичных размещений это купить, который похож на другие исследования ..
Эта таблица описывает образец первичных размещений в период выборки, с января 1997 по декабрь 1998 года. Крупнейших банков инвестиции, основанные на общих доходов, перечисленных в Группа A. В Группе B IPOS группируются по их 2-значный Fama / французский код промышленности, основанной на общих поступлений.
Таблица 1 докладов описательной статистики по образцу первичных размещений на основе общих поступлений выданных ведущими андеррайтером и основные отрасли-эмитента фирмы, как это определено Fama и коды французского в отрасли. (3) Merrill Lynch является высшим инвестиционного банка в моем примере на общую сумму $ 3,7 млрд. выручки за 14 IPO. В целом, топ 11 банков имеют репутацию ранг 8 или выше, что подтверждает связь между престижем и инвестиционно-банковских сборов, полученных от андеррайтинга. IPOS под руководством этих банков среднем пять посвящений аналитик в первый год их торговых, а другой 82 инвестиционных банков в среднем в три посвящения. Одна из причин такого различия может быть, ведущих банков среднем еще один со-андеррайтером, чем нижняя кассовых банков. Деятельности ведущего андеррайтера, по крайней мере среди ведущих банков, как представляется, не является обязательным условием для получения дополнительной аналитик охвата. Merrill Lynch, ведущий банк кассовых и Robertson Stephens, общая выручка в размере 781 000 000, 6 среднем аналитики начала покрытия на IPO. Дональдсон, Lufkin и Дженретт (DLJ) был ведущим андеррайтером более чем $ 2 млрд. IPOS, но в среднем только 4 посвящения для своих вопросов.
Поскольку сектор бизнес-услуг (Fama и французском языках код 34) включает в себя примерно одну четвертую часть образца, я разделил эту категорию в компьютерных услуг и других бизнес-услуг. Компьютерные услуги, на долю промышленности приходится 17% от выборки и имеет самый высокий средний недооценке 33,48% в каждом выпуске. Средний ряд рекомендаций по этим IPOS является 5. 5 IPOS Одежда, имеют более низкий средний первый день возвращения 13,63%, однако эти фирмы усредненные 6 посвящения в каждом выпуске. Похоже, что количество посвящений, что IPO порождает в течение первого года зависит не только от деятельности ведущего андеррайтера или отрасли фирмы.
Негласный договор охвата аналитик, что, согласно Chen и Риттер (2000) и Михаэли и Уомак (1999), понимается как часть соглашения об андеррайтинге почти всегда соблюдаться обеими привести и со-андеррайтеров. Из 428 IPOS, где ведущим андеррайтером ведет активную научно-исследовательский отдел аналитик (опубликована по крайней мере одна рекомендация по обе ленты новостей Dow Jones или I / B / E / S в период между 1997 и 1999), ведущий аналитик инициирует покрытия на 96% вопросов, в течение первого года. Из 409 IPOS, где есть хотя бы один совместно с менеджером отдела активных исследований, по крайней мере один со-андеррайтером инициирует покрытия на 99% IPOS они помогали управлять, и 86% IPOS получил охват из всех со- страховщиков аналитиков.
В таблице 2 приведена разбивка на уровне рекомендации рейтингов 4 аналитик принадлежности (ведущий андеррайтер, со-андеррайтером, продажа членов синдиката и беспартийным аналитик). Более трех четвертей 1758 вынесенных рекомендаций той или иной форме купить рейтинг (либо купить, накопить, привлекательного и превосходит рейтинг). Рейтинг самых агрессивных, сильных купить, приходится 19% выборки рекомендаций. Небольшое число отрицательных оценок (выполнения, держать, нейтральной или продать) поддерживает Макниколс и (1997) вывод о том, что О'Брайен аналитики обычно не инициировать покрытия, если они не имеют благоприятное мнение о компании.
Дочернее аналитиков дать аналогичные проценты сильных купить, приобрести (купить, превзойти, накапливать или привлекательной) и отрицательным (выполнения, нейтральной, удерживать или продавать) рекомендации. Аналитики беспартийным со страховщиками, в дальнейшем беспартийным аналитиков, а также вопрос аналогичные рекомендации. Дочернее аналитики вопрос более покупает (79% до 73%), и гораздо менее отрицательным (1% до 9%), чем беспартийным рекомендаций аналитиков. Сильные покупки, однако, выдаются в аналогичных пропорциях по всем 4 аналитик принадлежности (между 18% и 21%). Определенная форма купить рекомендации является нормальным для всех аналитиков, независимо от наличия страхования отношений.
Рекомендация Сроки и его влияние
Цифры 1a и 1b разделить аналитик охвата в ранние и поздние (свыше 2 месяцев после даты IPO) посвящения, и только 2 филиалов на основе связей аналитик по управлению страховщиков. Эти цифры подтверждают, что, как представляется, два различных периодов аналитик охватом IPO послепродажного; 1 ожидалось, и другие неожиданные. В начале периода посвящений кластер примерно в конце периода затишья и потенциально может быть правильно ожидается со стороны инвесторов. В конце посвящения период, как представляется, больше случайно, что снижает способность рынка ожидать позднее рекомендации.
[Рисунок 1 опущены]
Цифры 1a и 1b разделить посвящения аналитика покрытия на выборке из 448 IPO, выданные в период с 1 января 1997 и 31 декабря 1998, исходя из того, они имеют место "рано", в течение двух месяцев с даты предложения или более поздней версии на вторичном рынке . В эти цифры аналитик являются членами и не являются членами управления страховщиков.
В таблице 3 приводятся данные о влиянии времени на реакцию инвесторов посвящения аналитика охвата. Я исключаю рекомендации, где есть одновременных событий, заработок релиз или другие события новости, освобождены в течение двух торговых дней рекомендации. Я несколько рекомендаций группы вместе, потому что подтверждения эффекта, документально Брэдли, Иордании и Риттер (2003), может перевесить любые сроки эффект. Все происходящее возвращает (CAR (-1,1)), а также купить и держать пост рекомендации возвращает (BHR (2252)) рассчитываются. После событий 1 неделю возвращается только вычислить, если они не совпадали рекомендации возвращения из другой рекомендации на том же IPO. До мероприятия купить и держать возвращается (BHR (-15, -2)) не рассчитывается, когда Есть не полный 14 наблюдений.
Накопительное рынке скорректированных доходов (CAR) рассчитываются в качестве сырья возвращения фирмы менее равных CRSP-взвешенный индекс по поводу возвращения окне указано, с выходом на рекомендации, как днем 0. Купить и удерживайте возвращает рассчитываются как геометрические возвращения фирмы меньше геометрической возвращения CRSP равный-взвешенный индекс начала второй день после рекомендации. Посвящения покрытия делятся на группы в зависимости от того, рекомендация была выпущена по меньшей мере два месяца после IPO день. Посвящения далее разделить на те, которые были освобождены только аналитик связанных с управляющим страховщиков. Среднее (Т-тест) и средней (Вилкоксона 2-опытном образце) сравнение производится между двумя периодами времени. Рекомендации, которые произошли в течение двух дней с еще одной рекомендацией, доходы релиз или иной новости события опущены. Несколько рекомендаций те, которые происходят в течение двух торговых дней еще одна рекомендация, на том же IPO и включены только в рамках группы С. Только один набор возвращает включается, если более чем одна рекомендация выдается на фирму в тот же день.
Первые результаты показывают, влияние времени на посвящений покрытия с сильным рейтинг купить. Если инвесторы ожидают сильного купить посвящений от дочерних аналитики в начале послепродажного потом покупает сильные должны иметь большее влияние на производительность IPO акции. Группа показывает, что настоятельные рекомендации покупать получить значительный положительный отклик со стороны инвесторов зависит от времени. Средний совокупный ненормальным возвращаться в течение трех дней вокруг выпуска ранних сильных купить, 3,69% и 2,90% для тех, которые происходят позже на вторичном рынке, и являются значительными на уровне 0,1%. Это улучшение в производительности IPO фонда не подлежит восстановлению в течение недели после рекомендации. Средняя ненормальное отдача-0,42% для раннего образца и 0,89% на конец образца, и незначительно отличается от нуля. Фондовый об исполнении бюджета за год после рекомендации отрицателен и значим после досрочных настоятельные рекомендации купить, но это не существенно ниже, чем производительность после рекомендации после конца сильной посвящения купить охвата.
Чтобы определить, аналитик принадлежность о влиянии посвящения охвата, я разбил настоятельные рекомендации купить в дочерних и беспартийным покрытия на основе отношений с аналитиком управления страховщиков. Ранняя настоятельные рекомендации купить оказать существенное среднем три дня ненормальное возвращения 4,10%, что соответствует инвесторы не ожидали аналитики связанных, чтобы воспользоваться данной в рейтинге выполнять негласный договор охвата. Интересно отметить, что сроки влияние на сильных покупает у аффилированных аналитики отрицательный (-0,73% реакция на конце посвящения), но Есть только 15 рекомендаций, содержащихся в конце образца, что делает ее трудно делать какие-либо сильные выводы о влиянии сроков и принадлежности на сильном посвящение купить.
Маргинальных положительный эффект времени видно с независимыми посвящения покрытия с сильным рейтинг купить. Поздний рекомендации повышения эффективности IPO акции в среднем на 3,56% по сравнению с отрицательными, но незначительная, на три дня ненормальное возвращения -1,71% на ранний охват сильной купить. Как и в группе аффилированных небольшой выборки, в этом случае для ранней группы, делает ее трудно делать какие-либо сильные выводы о влиянии сроков и аналитик принадлежности на сильном посвящение купить.
Группа B рассматриваются инвесторами реакции на посвящение аналитик охвата купить рейтинг (в том числе накопить, привлекательные и превосходят оценки). Поздно купить рекомендации генерировать значительные положительные показатели фонда в среднем три дня ненормальное возвращения 2,19%, что значительно больше, чем 3-дневное мероприятие возвращения -0,03% на ранний купить посвящения охвата. Средняя производительность складе в течение недели после конца рекомендация 0,21% поддержки, что рекомендация не носить значение для инвесторов и не приведет к пост-событие означает возврат.
Сроки эффект проявляется сильнее для аффилированных рекомендации покупать. Среднем три дня сверхдохода вокруг раннего связанных покрытие незначительной-0,19%, а средняя доходность событие примерно в конце связанных посвящения является важным 2,30%, а разница между сроки групп имеет важное значение в 1-процентном уровне. Средний конце беспартийным начала покупать акции улучшает производительность значительным 2,17%, но это не существенно больше, чем незначительные 1,53% средняя доходность по раннему беспартийным купить охвата. Кроме того, как будет незначительно значительный дрейф после мероприятия цен на акции после раннего беспартийным рекомендаций купить. Среднем 1 неделю ненормальное возвращение 4,15% с первого дня 2 дня 6 после начала покрытия, значимые на уровне 10%. Один год после рекомендации производительность отрицательными для всех суб-образцов, за исключением раннего беспартийным рекомендаций купить.
В Группе CI изучить реакцию инвесторов несколько параллельных рекомендаций по тому же IPO. После этих событий у разных организаций аналитика и рекомендации оценки выпущен одновременно, трудно выделить эффекты сроков и аналитик принадлежности. Тем не менее, я нахожу, что в конце несколько рекомендаций значительно большее влияние на фондовых IPO, чем тех, освобождены в течение первых двух месяцев на вторичном рынке. Среднем три дня ненормальным возвращаться в конце посвящения является 4,58% по сравнению с 3,05% на ранних рекомендаций; и возвращает значимы на уровне 0,1%, и разница существенная в 5-процентном уровне. Это означает, что конформация эффект не взяла на себя времени эффект.
Инвестор реакция на рекомендации, содержащиеся в Панели B и C в таблице 3 приведены на рис 2 с использованием кумулятивных сырья возвращается из 5 торговых дней до 5 торговых дней после начала аналитик охвата. Иллюстрируя положительное влияние на сроки связанных рекомендации купить, в конце связанных рекомендации купить у крупнейших положительное влияние на фондовый производительности на 1 неделю после охвата была начата, и в начале связанных рекомендации купить самые низкие. Ранняя беспартийным рекомендации купить, как представляется, более сильное воздействие на производительность IPO фонда, чем поздно беспартийным рекомендации купить, но это в основном за счет среднего разгона 3,70% в стоимости акций IPO в течение трех дней до раннего беспартийным охвата. Раннее многочисленные рекомендации и опыт предварительной рекомендации накануне, в соответствии с Брэдли, Иордании и Риттер (2003), но в конце несколько посвящений охвата, как представляется, общей большее влияние на возвращает IPO акции.
[Рисунок 2 опущены]
Таблица 3 и на рисунке 2 показывают, что реакция инвесторов на дочерние и несколько посвящений аналитика охвата с положительную оценку, чем другие сильные покупать, видимо, связано, когда охват инициативе. Инвестор реакции слабее по отношению к рекомендации освобождены вскоре после окончания периода затишья охвата по сравнению с начала позже на вторичном рынке. Существует слабых доказательств положительного эффекта сроки беспартийным рекомендации покупать, но значение может быть уменьшено до мероприятия преддверии до раннего беспартийным посвящения охвата. Общие результаты согласуются с инвесторами просмотра аналитик покрытия выпустили позже в IPO послепродажного как более ценно, что они ожидают раннего посвящения в связи с негласным договором охвата.
Регрессионный анализ
Результаты в разделе IV предположить, что сроки аналитик покрытия влияет на реакцию инвесторов к рекомендациям. Хотя кажется, что сроки начала аналитик охвата влияет на производительность складе IPO, результаты до сих пор может быть вызвано другими факторами. Таким образом, я использую наименьших квадратов регрессионного анализа для определения инвестора реакция аналитиков на IPOS связано со сроками рекомендации в ходе вторичного рынка, принадлежность к аналитик андеррайтеров или другие факторы являются причиной значение сроков. Зависимая переменная три дня рынок скорректированные событие возвращения с первого дня-1 в день 1, где рекомендации релиз день 0. Так как я пытаюсь отделить последствия уровня рейтинга, аналитик принадлежности и времени, я исключить несколько рекомендаций по тому же фирму в течение двух торговых дней.
В приведенной выше таблице приведены коэффициенты с Т-статистика курсивом, с поправкой на heteroskedasticity использованием белых (1980), для регрессии на три дня рынок скорректированные события прибыли от выпуска аналитик рекомендации, с даты выпуска = день 0. Модель использует только один сильный посвящения купить. Модели 2, хотя 4 использовать все другие неотрицательных рекомендаций (покупать, привлекательной, и превзойти накопить). Несколько событий начала исключены. Модель 1 и Модель 2 мера дней, прошедших между датой IPO и начало аналитик охвата, как количество торговых дней. Модели 3 и 4 мера дней, прошедших между окончанием периода затишья и рекомендации, как войти в число торговых дней плюс 2.
Первая модель в таблице 4 анализ факторов, влияющих на реакцию инвесторов, чтобы купить сильного рекомендации использованием регрессии модели Михаэли и Уомак (1999) (МВт). Сроки и время / переменные Андеррайтер взаимодействия несущественны с коэффициентами -0,01% и -0,06% соответственно (по сравнению с 0,01% и 0,04%-за МВт). Негативное влияние времени проявляется в таблице 3 содержится в значительных положительным коэффициентом 6,15% для первого настоятельная рекомендация покупать инициативе. Этот результат также согласуется с инвесторами, не ожидая сильной рекомендацией покупать, как выполнение негласного договора охвата. Кроме того, я считаю, конфликта интересов эффект, аналогичный МВт. Коэффициент рекомендации ведущим андеррайтер является -4,61% с Т-статистики -1,73 (по сравнению с -2,80% и -1,78 для МВт), что свидетельствует, что инвестиционно-банковских связей является одним из факторов для инвесторов при оценке сильных посвящения купить.
Для остальных моделей регрессии в таблице 4 зависимой переменной является 3-дневный рынке скорректированные события вокруг возвращения купить, превзойти, накапливать и привлекательным рекомендации. Мои надежды на признаки независимых переменных коэффициенты приведены в таблице. Независимых переменных для модели 2 идентичны предыдущей регрессия на настоятельные рекомендации покупать. В рамках этого прошло времени между окончанием периода затишья и началом аналитик покрытие моделируется как линейная связь с акций. В предположении линейной Я не считаю, что время само по себе имеет значительное влияние на акций. Конфликта интересов эффект также незначительны. Я считаю, что время аналитик ведущего андеррайтера и первые рекомендации по IPO окажет существенное негативное влияние на прибыль. Экономические последствия ведущий аналитик задержки покрытия после тихого периода -0,04% в день, или -0,84% в месяц, и первые рекомендации покупать имеет значительно меньшее воздействие на производительность IPO акции в среднем на -2,70%. Значительный отрицательный коэффициент для первой рекомендацией покупать согласуется с инвесторами, ожидая первого рекомендации по IPO будет покупать.
В модели 3 I заменить линейный эффект времени с логарифмической меры. Я надеюсь, что предельная выгода от задержки покрытия после спокойного периода является самым высоким в начале IPO послепродажного обслуживания и снижается по мере IPO возрасте старше его первый год торговли. Поэтому я модель времени с конца тихий период до охвата аналитик начинает, как натуральный логарифм (2 торговых дней после периода затишья). Я увеличил число дней, 2 с целью учета рекомендаций, которые происходят за день до и в день истечения периода затишья. Кроме того, я добавить фиктивная переменная, к ответственности за новости события выпущена в течение двух дней с этой рекомендацией и фиктивной переменной, если эта рекомендация не была сообщает лента Down Джонс. Я ожидаю, новости события оказывают положительное влияние на купить рекомендации, основанные на вывод Юргенс (2001), аналитик рекомендации ценные сигналы подтверждения на новости событий. По словам Мертона (1987) инвестор признание гипотезы посвящения покрытия, которые не отражаются на Dow Jones будет иметь меньшее влияние на акций. Я контроля за репутацию инвестиционного банка аналитик и сертификации эффект репутации ведущего страховщика.
Наконец, я контроля для государственного поплавок IPO, недооценка этой проблемы и есть ли венчурного капитала участия в IPO. (4).
В меру времени журнала и дополнительных независимых переменных, сроки положителен и значим на 5-процентном уровне. Рекомендация 1 месяц после периода затишья улучшает реакцию инвесторов +1,00% и рекомендацию 6 месяцев после тихой период увеличивается запас производительности IPO в 1.33%. Коэффициент для первой начала покрытия на IPO существенно отрицательной - 2,62%, подтвердив, что реакция ниже по отношению к первому охвата аналитик по IPO, потому что инвесторы ожидают первую рекомендацию покупать у аффилированных аналитик как часть неявного охвата договора. Принадлежность аналитик немаловажный фактор для инвесторов. В соответствии с Юргенс (2001), охват начало новости события вокруг генерирует значительно положительные показатели фонда, и в соответствии с Мертон (1987) рекомендации выпущен на ленты новостей Dow Jones будет иметь большее влияние на акций.
В следующей модели регрессии попытке контроля за предыдущие эффективность рынка, объем IPO, IPO недооценке и иной деятельности, аналитика. Я надеюсь, высшее NASDAQ возвращается за предыдущий месяц на сигнал высокого спроса на рынке и более высокую доходность фонда по рекомендации покупать. Большее количество первичных размещений по сравнению с предыдущим 30 дней должны уменьшить возвращается из-за эффекта распространения информации найдены Бенвенист, Ljungqvist, Вильгельм и Ю. (2001). На основании результатов из таблицы VII не ожидаем предыдущей деятельности фонда влиять на текущую доходность по акциям. Я включил фиктивные переменные за 1998 и 1999, поскольку 1998 наблюдались низкие объемы IPO в связи с увеличением системных рисков рынка и 1999 понимается как высота высокотехнологичное общество "мыльный пузырь". Я также включают фиктивные переменные для топ-12 отраслей промышленности и привести андеррайтеров в моем примере период управления промышленности эффектов и специфических эффектов репутацию не учитываются в Картер-Дэвид Мэнэстер рядах. Наконец, я контроля за предыдущий номер посвящений покрытия на IPO и ряд обновлений или понижены, которые были выпущены на IPO до самых последних начала покрытия.
Новые независимые переменные контроля за общей потребности рынка и уровень информации о рынке IPO оба имеют значительное влияние на IPO послепродажного возвращает (в их ожидаемые направления), но время по-прежнему значительно влияние на положительный уровень 10 процентов. Экономического воздействия времени эффект больше, и это не существенно меньше для аффилированных аналитиков. Выпустила рекомендации по истечении одного месяца тихой IPO период увеличивается запас производительности на 1,17%. Рекомендации выпустила шесть месяцев после тихой складе период производительность повышается за счет 1,82%. Влияние первого рекомендация остается отрицательным и значительны, и конфликт интересов, эффект по-прежнему не видно. В целом, результаты из таблицы 4, свидетельствуют, что положительный эффект сроков не связано с принадлежностью аналитик, характеристики выпуска фирмы, одновременно события, аналитика предыдущей деятельности на фирме, последние тенденции в возвращается NASDAQ, объем последних IPO, типа купить рекомендации предыдущей деятельности аналитика, репутация инвестиционного банка аналитик или репутацию ведущего андеррайтера.
Заключительные замечания
Аналитики в IPO послепродажного сегментирован и в начале рекомендации аналитиков и аффилированных конце посвящения покрытия из других аналитиков. Аналитики относятся к управлению страховщики почти всегда первый, чтобы начать охват и, как правило, это вскоре после периода затишья. Независимые аналитики обычно не инициировать охвата по крайней мере до 6 месяцев после даты IPO. Инвесторы потенциально прогнозирования раннего посвящения покрытия из-за негласного договора охвата, включенных в договор страхования и ограничения, когда аффилированные аналитики могут инициировать охвата. Позднее охвата, как представляется, более сильное воздействие на производительность IPO фонда, поскольку она является непредвиденным рынке не из-за конфликта интересов в силу.
Купить выпустила рекомендации по меньшей мере 2 месяца после даты предлагают существенные положительные показатели фонда в среднем три дня ненормальное возвращения 2,19% по сравнению с -0,03% за рекомендацию ПОКУПАТЬ досрочно освобожден на вторичном рынке. Влияние времени еще больше, когда с подробным описанием связанных охвата аналитиков, в среднем увеличение 2,30% с конца аффилированных посвящений по сравнению с - 0,19% на ранний охват. Несколько рекомендаций, вынесенных одновременно на IPO генерировать значительные прибыли от 3,05% в конце периода затишья, но поздно одновременно несколько рекомендаций генерировать значительно выше средней доходности по акциям в 4,58%.
Результаты регрессионного анализа является еще одним доказательством, что сроки рекомендация позитивные отношения с возвращает IPO акции. Предельная выгода от задержки охвата наибольшей в первые дни после периода затишья. Купить рекомендацию выпустил один месяц после периода затишья добавляет в среднем 1,00% к доходности акций, а купить выпустила шесть месяцев после периода затишья улучшает возвращает IPO в среднем на 1,55%. В целом, результаты из этой работы ставят под сомнение ли инвестор реакция на принадлежность аналитик IPO имеет самое прямое отношение, когда аналитик отпускает их рекомендации.
Ссылки
Парикмахерская, Брэд, Реувен Lehavy, Морин Макниколс и Brett Траман (2000), "Может Инвесторам Прибыль от прибыли? Безопасности Рекомендации аналитиков и фондовому возврат", Working Paper, Калифорнийском университете в Дэвисе.
Бенвенист, Лоуренс, Александр Ljungqvist, Уильям младший Вильгельм и Xiaoyun Ю. (2001), "Evidence информационных Вторичные эффекты в производстве инвестиционно-банковских услуг", Working Paper, Университета Миннесоты.
Брэдли, Дэн Брэдли, Иордании, и Джей Риттер (2003), "тихий период выходит с Bang", журнал "Финанс 58, 1-36.
Брэдли, Дэн Брэдли, Иордании, и Джей Риттер (2005), "Аналитик Поведение После IPO:" Bubble Период "Evidence", рабочий документ-Клемсон университета.
Картер, Ричард, и Стивен Дэвид Мэнэстер (1990), "Первичное публичное предложение и андеррайтером репутацию", журнал "Финанс 45, 1045-1067.
- Фредерик темный и Аджай Сингх (1998), "Андеррайтер репутация, начальная прибыль, а в долгосрочной перспективе Выполнение IPO запасов", журнал "Финанс 53, 285-311.
- Майкл Piwowar, и Трой Страдер (2001), "Ш-ш! Тихий период", рабочий документ, в Университете штата Айова.
Чэнь Сюань-Чи, и Джей Риттер (2000), "7 процентов решение:, журнал 55 финансов, 1105-1131.
Данбар, Крейг, Чуан Ян-Хуан, а Кульдип Шастри (1999), "Андеррайтер аналитик рекомендации: конфликт интересов или Бросок в суд?", Рабочий документ, Университет Западного Онтарио.
Юргенс, Дженнифер (2001), "Как делать рекомендации фондовых рынках процесс аналитики? Внутри ежедневный анализ", Working Paper, Arizona State University.
Кифер, Николас (1988), "экономические данные Продолжительность и опасных функций", Журнал экономической литературы 26, 646-679.
Макниколс, Морин и Патриция О'Брайен (1997), "Self-Выбор и аналитиков", журнал "Учет исследований 35, 167-199.
Мертон, Роберт (1987), "Простая модель рынка капитала равновесия с неполной информацией", журнал 42 финансов, 483-510.
Михаэли, Рони и Кент Уомак (1999), "Конфликт интересов и авторитет Андеррайтер аналитик рекомендации", "Обзор финансовых исследований 12, 653-686.
Уомак, Kent, 1996, "У Рекомендации брокеров аналитиков ли объем инвестиций", журнал финансов 51, 137-167.
ПРИМЕЧАНИЯ
(1.) SEC релиз
(2.) По данным Джей Риттер, среднее ежемесячное количество первичных размещений с 1997 по 1998 такой же (39), в среднем от 1996 до 2001 года. Среднемесячная является недооценка 20,29% в 1997 и 1998 годах и 32,59% в 1996 до 2001 года.
(3.) Эти коды промышленности являются более общими, чем НИЦ коды и находятся на веб-сайте французского Кен в.
Брайан Адамс, я может быть достигнуто путем электронной почты: <a href="mailto:adamsbr@up.edu"> adamsbr@up.edu </>, почта: Университет Портленда, 5000 Н. Уилламетт бул., Portland, OR 97203, тел: 503-943-7109, факс 503-943-8041 и. Я хотел бы поблагодарить Джеймс Бут, Сын Ан Jeff Coles, Дженнифер Юргенс, Спенсер Мартин, Tod Перри, Мари Sushka и участников семинара в университете штата Аризона, Сент-Луис, Университет Сан-Диего и Королевского университета за их содержательные комментарии. Все оставшиеся ошибки мои собственные.
Обсуждая децентрализованного развития: пересмотр Вэньчжоу и Керала моделей
Китай малых предприятий в переходной экономики: успехи и проблемы
Высокие технологии кластеров в Индии и Китае: разные пути
Правовых систем в Индии, Китае: сравнительный анализ
Оценка согласованности режим прав интеллектуальной собственности в Китае
Стратегическом контексте экономического взаимодействия Индии с Китаем
Детерминантам проникновения мобильной связи в Азиатско-исследование панельных данных
